2018年9月底,萬(wàn)科在深圳大梅沙召開秋季例會(huì),會(huì)議主題是“活下去”。隨后萬(wàn)科在多個(gè)城市的項(xiàng)目開始降價(jià)促銷,進(jìn)一步引爆輿論。
這一幕似曾相識(shí),2008年王石拋出“拐點(diǎn)論”,萬(wàn)科率先降價(jià)售樓;2014年郁亮撰文稱“房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)度過(guò)黃金歲月,進(jìn)入白銀時(shí)代?!?/p>
“蓄水池”又大又滿
2018年H1,萬(wàn)科合同銷售金額3046.6億,同比增長(zhǎng)9.9%。確認(rèn)營(yíng)收1059.7億,同比增長(zhǎng)51.8%。
截至2018年6月末,在建及規(guī)劃中項(xiàng)目總建面(即土地儲(chǔ)備)達(dá)1.43億平米(在建、規(guī)劃中分別為8188萬(wàn)平米和6082萬(wàn)平米)。
近十一年來(lái),萬(wàn)科營(yíng)收增速三起大落,2010年、2014年、2017年同比增速分別低至4%、8%和1%。
2018年H1,起得很猛,有些怪異。
其實(shí),真正反映房地產(chǎn)公司銷售形勢(shì)的是合同銷售金額,營(yíng)收常常掩蓋真相。
2018年H1,萬(wàn)科合同銷售金額3046.6億,同比增幅僅為10%。
2015年萬(wàn)科合同銷售金額達(dá)2614.7億,居大陸房企之首。2016年被恒大超越;2017年碧桂園發(fā)力,到2018年H1領(lǐng)先萬(wàn)科1000多億。
由于業(yè)務(wù)的特殊性,房地產(chǎn)公司的銷售收入先被列入流動(dòng)負(fù)責(zé),名目為“客戶預(yù)付款”或者“合同負(fù)債”。
財(cái)報(bào)披露的營(yíng)收中,很大部分從往年銷售金額中結(jié)轉(zhuǎn)。已售未結(jié)資源是房企的“蓄水池”,銷售吃緊就“抽水”粉飾太平、銷售火爆就蓄水以備將來(lái)使用。
截至2017年末,萬(wàn)科合同負(fù)債達(dá)4077億,相當(dāng)于本年結(jié)轉(zhuǎn)房產(chǎn)銷售收入的175%。2018年6月末,萬(wàn)科合同負(fù)債進(jìn)一步增至5143億,為上半年?duì)I收的491%,為方便與往年數(shù)據(jù)比較,將這個(gè)數(shù)字除以2,為245%。
萬(wàn)科銷售情況有些疲軟,2018年H1合同銷售金額同比增幅僅為10%,但并沒有到喊救命的程度。實(shí)際上,即使兩年不賣房,萬(wàn)科只要把已經(jīng)入賬的客戶預(yù)付結(jié)轉(zhuǎn)為銷售收入,營(yíng)收數(shù)據(jù)也不會(huì)難看。
“治療三高”
銷售暫時(shí)不足為慮,讓萬(wàn)科憂心的是負(fù)債狀況。
截至2018年6月末,萬(wàn)科負(fù)債總額突破萬(wàn)億,達(dá)11394億,較2016年初的4750億增長(zhǎng)140%,可謂觸目驚心。
恒大負(fù)債總額于2016年末突破萬(wàn)億之后,開始收斂激進(jìn)的鋒芒,進(jìn)入2018年負(fù)債有所回落。看趨勢(shì)會(huì)在2018年末被碧桂園超越。
或許因控制權(quán)之爭(zhēng),萬(wàn)科在一定程度上由保守轉(zhuǎn)向激進(jìn),高負(fù)債則是提速的代價(jià)。
截至2018年6月末,萬(wàn)科負(fù)債總額達(dá)1.14萬(wàn)億、總資產(chǎn)負(fù)債率84.7%,高于恒大、與“瘋狂碧桂園”只有5個(gè)百分點(diǎn)的差距。
中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)的標(biāo)配特征都是“三高”——高負(fù)債、高杠桿、高周轉(zhuǎn)。
2017年恒大開始努力轉(zhuǎn)向“兩低一高”——低負(fù)債、低杠桿、高周轉(zhuǎn)。恒大轉(zhuǎn)型的成效集中體現(xiàn)在凈資產(chǎn)負(fù)債率的快速下降。2017年末為627%,2018年6月末為446%,降了181個(gè)百分點(diǎn)。
碧桂園凈資產(chǎn)負(fù)債率“瘋長(zhǎng)”到1201%,萬(wàn)科亦高達(dá)845%,絲毫沒有“悔改”跡象。
恒大率先給自己“打針吃藥”且已見效,萬(wàn)科明知自己“有病”卻仍在“飲鴆止渴”,碧桂園“已瘋”,由此可見各家風(fēng)控能力之高下。
“習(xí)慣性踏空”
盡管當(dāng)過(guò)多年房企龍頭,萬(wàn)科對(duì)行業(yè)趨勢(shì)的判斷總傾向于悲觀,從“拐點(diǎn)論”、“白銀論”到高喊“活下去”。觀其拿地之謹(jǐn)慎,可知萬(wàn)科的悲觀論調(diào)不是忽悠外人的。
2016年萬(wàn)科土地儲(chǔ)備較2015年僅凈增200萬(wàn)平米,增幅2.2%。截至2018年6月末,萬(wàn)科土地儲(chǔ)備權(quán)益面積8865萬(wàn)平米,總面積1.43億平米。2017年末,恒大、碧桂園土地儲(chǔ)備總面積分別達(dá)到3.1億平米和2.8億平米。
用狐疑來(lái)形容萬(wàn)科真是無(wú)比貼切。
狐貍在冰面上行走時(shí),會(huì)用腳反復(fù)試探、豎起的耳朵不放過(guò)任何細(xì)微的聲響,確定沒有危險(xiǎn)才會(huì)邁出一步。
不敢多拿地,稍有風(fēng)吹草動(dòng)就降價(jià)拋售回籠現(xiàn)金,萬(wàn)科這些年都是在“習(xí)慣性踏空”中度過(guò)的。今天的土地儲(chǔ)備就是未來(lái)的銷售額,萬(wàn)科雖然規(guī)避了風(fēng)險(xiǎn),發(fā)展后勁明顯不足。
2018年H1,恒大凈利潤(rùn)達(dá)530億,萬(wàn)科僅為91.2億,盡管與雙方結(jié)轉(zhuǎn)銷售收入的策略不同有關(guān),但萬(wàn)科盈利能力的確令人擔(dān)憂。
按照目前股價(jià),萬(wàn)科、恒大市值(折算為人民幣)分別為2270億和2204億,基本相同。土地儲(chǔ)備不到恒大的一半,上半年盈利僅為恒大的17.2%,萬(wàn)科市值虛高了。
為什么喊“救命”
截至2018年6月末,萬(wàn)科持有1596億現(xiàn)金,遠(yuǎn)高于一年之內(nèi)需要償付的610億有息負(fù)債(短期借款和一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期負(fù)債之和)。一年以上有息負(fù)債1659億,債務(wù)結(jié)構(gòu)比較健康。
但房地產(chǎn)公司要運(yùn)營(yíng)下去,只還銀行貸款是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的,欠供應(yīng)商的款項(xiàng)到期不還?萬(wàn)科流動(dòng)負(fù)債(即期限在12個(gè)月之內(nèi))中,應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付款高達(dá)1659億元,僅此一項(xiàng)已經(jīng)超過(guò)賬面現(xiàn)金。
財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)是以往的成果,同時(shí)也是展望未來(lái)的基礎(chǔ)。例如,賬面流動(dòng)資產(chǎn)減去流動(dòng)負(fù)債后的凈額是未來(lái)可以動(dòng)用的貨幣資源,稱為“營(yíng)運(yùn)資本”(working capital)。資金鏈?zhǔn)欠駥捤芍饕催@個(gè)指標(biāo)。
2013年末,萬(wàn)科營(yíng)運(yùn)資本突破1130億,相當(dāng)于在建工程的60%。2018年6月末,營(yíng)運(yùn)資本達(dá)1750億。但在建工程規(guī)模今非昔比,營(yíng)運(yùn)資本僅相當(dāng)于在建工程的43%。
別看2013年萬(wàn)科賬上只有444億現(xiàn)多,卻比有1596億現(xiàn)金的2018年寬裕得多。
根據(jù)萬(wàn)科《2018年中報(bào)》“存貨”科目披露的“在建項(xiàng)目”和“擬建項(xiàng)目”。在建項(xiàng)目計(jì)劃投資總額近6400億,已經(jīng)完成投資4100億,還要再投接近2300億;擬建項(xiàng)目計(jì)劃投資總額近3200億,已經(jīng)完成投資約1700億,還要再投1500億。在建、擬建項(xiàng)目合計(jì)需投入3800億,否則就會(huì)有項(xiàng)目爛尾!
截至2018年6月末,萬(wàn)科可動(dòng)用流動(dòng)資產(chǎn)(包括現(xiàn)金、應(yīng)收聯(lián)營(yíng)企業(yè)款、完工待售物業(yè)和應(yīng)收賬款不)合計(jì)3294億。一般情況下,在建、擬建項(xiàng)目投資在兩到三年內(nèi)完成,萬(wàn)科營(yíng)運(yùn)資本完成夠用。
但“應(yīng)收聯(lián)營(yíng)/合聯(lián)企業(yè)款”從2013年的167億增至2017年的761億,增幅高達(dá)356%。2018年上半年又暴漲338億至1100億。這筆流動(dòng)資產(chǎn)不是“源泉”而是一個(gè)“大坑”,別指望“動(dòng)用”、能不“吸血”就算萬(wàn)幸。
“諸葛一生唯謹(jǐn)慎”,碧桂園資金缺口數(shù)千億仍風(fēng)清云淡,萬(wàn)科看到未來(lái)兩年要花3800億就沉不住氣了。
一個(gè)時(shí)代結(jié)束了
近30年來(lái)中國(guó)大陸的房地產(chǎn)開發(fā)模式借鑒自香港:地方政府控制住房用地供給,開發(fā)商價(jià)高者得,房奴被收割。
開發(fā)商賺錢的秘訣是土地增值。比如恒大儲(chǔ)備的3億平米土地,樓面成本不到2000元,銷售價(jià)格高達(dá)1萬(wàn)元,扣除“每平米3000元的建安成本,每平米土地儲(chǔ)備約可獲得5000元增值,3億平米就是1.5萬(wàn)億!
好比面包師,1元錢買的面粉做成面包,加上輔料、水電費(fèi)、人工費(fèi),成本不過(guò)1.5元,正價(jià)情況下賣2元。但賣面包的時(shí)候,同相數(shù)量的面粉漲到了2元,師傅順勢(shì)賣3元,0.5元毛利就變成1.5元了。
面包難吃沒關(guān)系,盼的是面粉漲漲漲,中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)就是這樣奇葩的“面包師”。樓盤質(zhì)量高、物業(yè)服務(wù)好,或許是開發(fā)商“良知未泯”亦或是競(jìng)爭(zhēng)策略(正如小米手機(jī)主打性價(jià)比,與雷軍是否厚道無(wú)關(guān))。
中港模式下的房地產(chǎn)開發(fā)不創(chuàng)造價(jià)值更談不上創(chuàng)新,對(duì)人類進(jìn)步?jīng)]有任何貢獻(xiàn),一個(gè)個(gè)冷血的“工資回收機(jī)器”而已。
與李嘉誠(chéng)一樣,萬(wàn)科清楚做的是啥“生意”,多年狐疑和今天“喊救命”是因?yàn)?,它明白這種“生意”30年前沒有,30年后未必有,甚至隨時(shí)會(huì)沒有。
當(dāng)年住房市場(chǎng)化改革啟動(dòng)時(shí),市場(chǎng)供給從哪里來(lái)?誰(shuí)負(fù)債籌集資金,誰(shuí)把土地、建材、施工設(shè)備、建筑工人、設(shè)計(jì)院等要素結(jié)合在一起?于是“中國(guó)式房地產(chǎn)開發(fā)商”應(yīng)運(yùn)而生。
2018年6月5日出臺(tái)的《關(guān)于深化住房制度改革加快建立多主體供給多渠道保障租購(gòu)并舉的住房供應(yīng)與保障體系的意見(征求意見稿)》明確未來(lái)18年新增170萬(wàn)套住房中的100萬(wàn)屬于保障性住房,占比約60%。
這是一個(gè)重要的信號(hào)。
保障性住房的土地增值與開發(fā)商無(wú)緣,另外40%的商品房也可由政府向設(shè)計(jì)院招標(biāo)設(shè)計(jì)、向建筑公司招標(biāo)建造,建成后由業(yè)主委員會(huì)選擇物業(yè)服務(wù)公司,不一定要開發(fā)商從中賺取億萬(wàn)土地增值。
萬(wàn)科等房地產(chǎn)開發(fā)商已到淡出歷史舞臺(tái)的時(shí)刻。
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